《港湾商业观察》杨丹妮
9月23日，河北世昌汽车部件股份有限公司（以下简称"世昌股份"）回复了第一轮审核问询函，公司于今年六月递表北交所，保荐机构为东北证券。
近几年新能源汽车如日中天，世昌股份也因此迅速发展，并借此与最大客户吉利汽车建立了极为亲密的关系，不过两者合资成立子公司也引发了监管的关注。
另一方面，世昌股份即便业绩层面表现不错，但资产负债率远高同行以及应收账款周转率偏弱的现象，也说明公司还需要更为重视这些短板。
前五大客户占比超九成，与吉利汽车的"亲密"关系
世昌股份于2006年成立(曾用名世昌有限)，主营业务定位于汽车燃料系统的研发、生产和销售，自成立以来始终专注于塑料燃油箱领域。目前主营业务包括常压式塑料燃油箱和高压式塑料燃油箱。
2021-2023年（以下简称，报告期内）公司实现营业收入2.92亿元、2.82亿元、4.06亿元，净利润分别为2103.51万元、1777.79万元、5198.43万元。报告期内，公司主营业务毛利率分别为26.32%、23.63%、26.29%，加权平均资产收益率分别为22.56%、19.02%、38.33%。毛利率和可比公司平均值差距不大，加权平均资产收益率整体有所提升。
在汽车零部件制造行业，世昌股份经营规模的确不算大。同行业可比公司在三祥科技2023年营业收入为8.28亿元。尽管经营规模并不大，但世昌股份并没有忽略研发，公司在2021和2022年研发费用率分别超过可比公司平均值1.13%、1.05%，但2023年研发费用率同比下降近1%。未来如若递表成功，随着营收规模的增大，世昌股份是否会持续增加研发投入，研发费用率能否重回此前行业领先水平，或许值得进一步关注。
报告期内，公司前五大客户销售额占营业收入的比重分别为92.70%、93.22%和92.48%，客户集中度较高，第一大客户为吉利汽车，公司向吉利汽车销售收入占营业收入的比例分别为47.13%、47.89%和42.40%。
对于前五大客户集中度超九成现象，世昌股份表示，主要原因为：1，塑料燃油箱系为汽车整车配套的专用零配件，下游应用领域单一，且汽车整车制造企业一般规模较大，相较一般行业企业数量相对较少；2，汽车整车制造业集中度较高，我国汽车产业下游的汽车整车行业主要由国内外大型整车制造企业构成，行业集中度较高，公司主要客户集中度较高符合行业惯例和行业特性。
世昌股份与吉利汽车的合作之路是循序渐进，逐步形成的。起初，世昌股份为满足吉利汽车对供应商的要求，设立了宝鸡世昌、宝鸡华达。世昌股份通过宝鸡世昌和宝鸡华达和吉利汽车交易。后续世昌股份接到了吉利汽车子公司------浙江远景汽配有限公司的大额订单。再后来，吉利汽车逐步成为世昌股份的第一大客户。对于目前的世昌股份而言，吉利汽车仍是其业绩稳定的压舱石。
在首轮审核问询函回复中，世昌股份介绍，2023年公司向吉利汽车销售的塑料燃油箱销量为33.53万个，较2022年增加6.73万个，增幅为25.12%，主要由于：1，博越系列车型完成升级换代，且新博越系列车型市场销售情况良好，其配套塑料燃油箱需求回升，使得博越系列车型塑料燃油箱总成销量较2022年增加4.34万个；2，中国星系列车型塑料燃油箱销量保持增长，较2022年增加2.20万个；3，新增的银河系列车型高压塑料燃油箱销量为3.33万个；4，帝豪/远景系列由于老款车型停产，其配套塑料燃油箱销量较2022年减少2.09万个。
对于大客户依赖问题，世昌股份表示，公司正在积极开拓新客户，随着未来比亚迪、北汽新能源、北汽股份等已取得项目定点的新客户陆续开始批量供货并实现收入，公司的客户集中度将呈下降趋势。
然而，值得关注的是世昌股份与吉利汽车于2022年11月合资成立子公司浙江星昌，浙江星昌主要从事汽车高压、常压燃油箱等产品的研发、生产制造和销售等领域业务，世昌股份持有浙江星昌91%的股份，浙江吉创产业发展有限公司持有浙江星昌9%股份，浙江星昌主要面向第一大客户吉利汽车进行生产销售，2023年净利润为191.16万元。
北交所就世昌股份与吉利汽车合资成立子公司浙江星昌的具体情况，包括入股背景、资金来源、必要性和商业合理性，结合投资协议说明双方是否存在业绩对赌或其他利益安排；结合估值情况、同行业可比公司市盈率等充分说明客户入股价格的确定依据及其公允性，是否存在低价入股、利益输送情形，是否构成股份支付；说明吉利汽车与发行人及其子公司在业务上的关联性，吉利汽车的入股对发行人生产经营方面的影响等方面发函询问。
世昌股份表示，结合新能源汽车市场的快速发展，根据吉利汽车在插电式混合汽车领域的布局、发展规划以及进一步优化、稳定供应链的需要，吉利汽车与公司于2022年进行协商，并确定合作意向，利用各自优势在燃油箱业务领域建立全面的、深度的战略合作关系。公司与吉利汽车合资设立浙江星昌具有必要性与商业合理性，不存在低价入股、利益输送情形。世昌股份通过设立浙江星昌公司在长三角地区设立生产基地，进一步完善生产基地布局，将生产基地靠近原材料供应端及下游客户，减少运输成本，提升客户服务的响应能力，有利于公司的市场开拓和新客户开发。
此次，世昌股份在北交所上市募资的浙江星昌汽车科技有限公司年产60万台新能源高压油箱项目（二期）正是由浙江星昌公司负责实施，世昌股份计划募集资金1.71亿元，其中1.31亿元用于该项目，另外4000万元用于补充流动资金。
对于公司上市扩产发展，股权投资人吴晓鹏对《港湾商业观察》表示，汽车零部件供应企业竞争壁垒在于：1，做细分和定制化，广泛覆盖下游客户。2，产品可靠性高，应用场景更多元。3，不断提高技术响应，跟上行业迭代速度。世昌股份成功上市之后，还有很长的路要走。
应收账款大幅攀升，周转率却明显弱同行
报告期内，世昌股份应收账款余额分别为1.23亿元、1.42亿元、2.01亿元，占营业收入比例分别为42.16%、50.27%、49.40%。
世昌股份表示，报告期各期末，公司应收账款余额分别为1.23亿元、1.42亿元、2.01亿元，呈持续增长趋势。在2022年营业收入较2021年小幅下降的情况下，由于2022年第四季度收入占比较高，使得公司2022年末应收账款余额小幅增加。公司2023年营业收入较2022年同比增长44.24%，使得2023年末应收账款余额也相应增加，2023年末应收账款余额较2022年末同比增长40.89%，与营业收入变动趋势一致。
报告期内，公司按欠款方归集的期末余额前五名的应收账款水平，排名前两名的始终是吉利汽车和奇瑞汽车，吉利汽车占比分别为37.10%、43.57%、38.13%，应收账款分别为4562.80万元、6203.19万元和7649.99万元，坏账准备分别为228.60万元、310.16万元、382.50万元；奇瑞汽车占比分别为26.43%、28.44%、24.84%，应收账款分别为3250.84万元、4048.79万元和4982.09万元，坏账准备分别为162.54万元、202.44万元、249.10万元。
显而易见，截至2023年末，吉利汽车和奇瑞汽车占世昌股份应收账款比例高达近63%，两家关键巨头可谓牵一发而动全身。
报告期各期末，公司应收账款余额前五名合计占比分别为82.42%、85.94%和87.06%，公司应收账款前五名客户中，不存在持有公司5%以上表决权股份的股东和其他关联方的情形。
"如果未来公司主要客户因终端消费市场的重大不利变化而产生较大的经营风险或缩减与公司的合作规模，可能导致公司销量减少或应收账款未能及时收回，对公司生产经营业绩造成不利影响。"公司坦言。
事实上，应收账款的水涨船高，另一面却是周转率落后于同行。
报告期内，公司应收账款周转率分别为1.92、2.12、2.37，行业平均值为4.28、4.66、4.44，差距明显。
世昌股份表示，公司应收账款周转率低于同行业可比公司应收账款周转率平均水平，主要系业务规模、业务结构及结算周期等差异导致。与同行业可比公司相比，公司营业收入规模相对较小，应收账款结算周期整体偏长，导致公司应收账款周转率较低，2023年度公司应收账款周转率与同行业可比公司平均水平差异有所减少。
信用期外回款不低，资产负债率远高同行
值得关注的是，报告期内，公司信用外的应收账款余额分别为5448.89万元、4711.49万元及4639.20万元，占各期末应收账款余额的比例分别为44.31%、33.09%、23.12%，呈下降趋势。
针对公司信用期外应收账款金额较高的原因，世昌股份指出：（1）公司应收账款余额中存在部分已终止合作客户款项。早期部分已终止合作的中小客户由于经营情况恶化等原因无法偿还欠款，形成信用期外应收账款，该部分应收账款的逾期时间均超过1个月。对于上述已出现债务人经营情况恶化等减值情形的应收账款，公司已按单项100%计提坏账准备。
（2）报告期内公司客户以吉利汽车、奇瑞汽车的国内主流整车制造企业为主，客户规模较大，内部办理结算及付款审批流程较长，导致存在客户在信用期外回款的现象，随着公司应收账款管理的加强，该部分信用期外应收账款余额也在持续下降。
与此同时，除了应收账款周转率明显弱于同行外，世昌股份的偿债能力也明显差强人意。
报告期内，世昌股份资产负债率居高不下，分别为72.90%、69.71%、62.87%，可比公司平均值分别为41.79%、37.41%和38.04%。换言之，截至2023年末世昌股份资产负债率比平均值要高出24.83个百分点。
公司解释，主要系公司净资产较低，自有资金有限，而业务运营需要的资金规模较大，需要通过银行贷款等方式进行债务融资，使得资产负债率较高，流动比率和速动比率较低。
同一时间，世昌股份流动比率分别为1.02、1.10、1.29，行业可比平均值为2.41、2.21、2.28；速动比率为0.82、0.89、1.12，行业可比平均值分别为1.68、1.49、1.61。总体而言，世昌股份的偿债能力仍有待提高。（港湾财经出品）